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专利价值评估方法:折现率的估算

2016

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折现率的确定

折现率是资本的收益率,它与利率是不同的。通常所说的利率是资金的报酬,只表示资金(资产)本身最基本的获利能力,与使用条件、用途以及占有者没有直接关系。而折现率则要综合考虑资产的使用条件、用途和占有者等因素对资产获利能力的影响。确定折现率的方法包括构成法、股利增长模型、资本资产定价模型及资本加权平均成本。
 
在折现率的测算过程中,无风险报酬率的选择相对比较容易一些,通常是以政府债券利率和银行储蓄利率为参考依据。而风险报酬率的测算相对比较困难,它因评估对象、评估时点的不同而不同。就企业而言,在未来的经营过程中要面临着经营风险、财务风险、行业风险、通货膨胀风险等。从投资者的角度来看,投资要承担一定的风险,就要有相对应的补偿,风险越大,要求补偿的数额就越大,风险补偿额相对于风险投资额的比率就叫风险报酬率。
 
在测算报酬率的时候,评估人员应注意以下因素:
①被评估企业在国民经济中的地位;
②被评估企业所在行业的发展状况及被评估企业在行业中的地位;
③被评估企业所在的行业投资风险;
④企业在未来的经营中可能承担的风险等。
在充分考虑和分析了以上各因素以后,风险报酬率可通过以下两种方法估测。
 
1  风险累加法
企业在其持续经营过程中可能要面临许多风险,像前面已经提到的行业风险、经营风险、通货膨胀风险等。风险累加法通常应当考虑的因素包括市场权益风险、公司规模风险、行业和市场经营风险、财务风险等。将企业可能面临的风险对回报率的要求予以量化并累加,便可得到企业评估折现率中的风险报酬率。用数学公式表示:
风险报酬率=行业风险报酬率+财务风险报酬率+其他风险报酬率
 
行业风险主要指企业所在行业的市场特点、投资开发特点以及国家产业政策等因素造成的行业发展不确定性给企业预期收益带来的影响。
经营风险是指企业在经营过程中,由于市场需求变化、生产要素供给条件变化以及同类企业的竞争给企业的未来预期收益带来的不确定性影响。
财务风险是指企业在经营过程中资金的融通、调度、周转可能出现的不确定性因素影响企业的预期收益。
其他风险包括了国民经济景气状况、通货膨胀等因素的变化可能对企业预期收益的影响。注意,如果在风险报酬率中考虑了通货膨胀因素,则在企业收益的预测中也应考虑通货膨胀可能对企业预期收益的影响。
 
量化上述各种风险所要求的回报率,可以采取参照物类比加经验判断的方式测算。它要求评估人员 充分了解国民经济的运行态势、行业发展方向、市场状况、同类企业竞争情况等。只有在充分了解和掌握上述数据资料的基础上,对于风险报酬率的判断才能较为客观合理。当然,在条件许可的情况下,评估人员应尽量采取统计和数理分析的方法对风险回报率进行量化。
 
β系数法主要用于估算被评估企业(或被评估企业所在行业)的风险报酬率。其基本思路是:被评估企业(或行业)风险报酬率是社会平均风险报酬率与被评估企业(或被评估企业所在的行业)风险和社会平均风险的相关系数(β系数)的乘积。
从理论上讲,β系数是指某个上市公司相对于充分风险分散的市场投资组合的风险水平的参数。在企业价值评估实践中,有时也将β系数作为代表了相对于充分风险分散的市场投资组合而言的某个行业的系统风险参数。在市场成熟的国家和地区,β系数可以采用参照行业比较法、参照企业比较法,以及相关的数学模型测算。
 
β系数法估算风险报酬率的步骤为:
①将市场期望报酬率扣除无风险报酬率,求出市场期望平均风险报酬率;
②将企业(或企业所在的行业)的风险与充分风险分散的市场投资组合的风险水平进行比较及测算,求出企业所在行业的β系数;
③用市场平均风险报酬率乘以企业(或企业所在的行业)的β系数,便可得到评估企业(或企业所在的行业)的风险报酬率。
 
如果所求的β系数是被评估企业所在的行业的β系数,而不是被评估企业的β系数,则需要再考虑企业的规模、经营状况及财务状况,确定企业在其所在的行业中的地位系数,即企业特定风险调整系数(α),然后与企业所在的行业风险报酬率相乘得到该企业的风险报酬率Rq。
 
如果所求β系数是被评估企业的β系数,直接利用β系数就可以了,而不需要再考虑企业特定风险调整系数α因素了。
如果能通过一系列方法测算出风险报酬率,则企业评估的折现率的测算就相对简单了。其中,累加法、资本资产定价模型和加权平均资本模型是测算企业价值评估中的折现率及资本化率较为常用的方法。
 
下面以累加法为例加以说明。累加法是采用无风险报酬率的方式确定折现率或资本化率。如果风险报酬率是通过β系数法或资本资产定价模型估测出来的,此时,累加法测算的折现率或资本化率适用于股权收益的折现或资本化。
 
2  资本资产定价模型
资本资产定价模型是用来测算权益资本折现率的一种工具。
 
3  加权平均资本成本模型
加权平均资本成本模型是以企业的所有者权益和企业负债所构成的全部资本,以及全部资本所需求的回报率,经加权平均计算来获得企业评估所需折现率的一种数学模型,如下式表示:
        R=E÷(D+E)×Ke+D÷(D+E)×(1-T) ×Kd
式中 E——权益的市场价值;
        D——债务的市场价值;
        Ke——权益资本要求的投资回报率;
        Kd——债务资本要求的回报率;
        T——被评估企业适用的所得税税率。
加权平均资本成本模型作为一种工具有时也可以根据其他参数评估人员需要求取资本成本或投资回报率。例如,根据企业的权益资本与长期负债所构成的投资资本,以及投资资本组成要素各自要求的回报率和它们各自的权重,经加权平均获得企业投资资本价值评估所需要的折现率,用数学公式表示:
 
企业投资资本要求的折现率=长期负债占投资资本比重X负债成本=权益资本占投资资本的比重X 权益资本成本
其中:权益资本要求回报率=无风险报酬率十风险报酬率
负债成本是指扣除了所得税后的长期负债成本。
 
确定各种资本权数的方法一般有三种:
①以企业资产负债表中(账面价值)各种资本的比重权数来确定;
②以占有企业外发证券市场价值(市场价值)的现有比重为权数来确定;
③以在企业的目标资本构成中应该保持的比重为权数来确定。
 
目前,国内评估机构一般采用构成法计算折现率,如下式表示:
折现率=无风险利率+风险报酬率
其中,无风险利率是投资者不冒风险就可以长期稳定获得的投资收益率,一般选用3 年期的国库券的利率作为无风险利率。风险报酬率是对投资风险的额外补偿,当存在收益损失或意外的变化时,投资者需要在无风险投资的安全利率上增加风险系数,它的数值可采用综合评价确定。
 
下面将简要介绍它的计算过程及评测指标。
对专利技术投资而言,专利风险系数由技术风险系数、市场风险系数、资风险系数及管理风险系数之和确定。根据对投资项目的研究及目前评估惯例,各个风险系数的取值范围在0~5%之间,而具体的数值则根据评测表求得。
(1)技术风险。
1.技术转化风险:工业化生产取值为o;小批量生产取值为20,中试取值为40;小试取值为80;实验室阶段取值为100。
2.技术替代风险:无替代产品取值为o;存在若干替代产品取值为40;替代产品较多取值为100。
3.技术权利风险:发明专利及经过无效请求审查程序的实用新型专利取值为10;实用新型专利取值为60;处于申请阶段的专利取值为100。
4.技术整合风险:相关技术完善取值为o;相关技术在细微环节需要进行一些调整以配合待估技术的实施取值为20;相关技术在某些方面需要进行一些调整取值为40;某些相关技术需要进行开发取值为60;相关技术的开发存在一定的难度取值为80;相关技术尚未出现取值为100。
 
(2)市场风险。
1.市场容量风险:市场总容量大且平稳取值为0;市场总容量一般,但发展前景好取值为20;市场总容量一般且发展平稳取值为40;市场总容量小,呈增长趋势取值为o;市场总容量小,发展平稳取值为100。
 
2.市场现有竞争风险:市场为新市场,无其他厂商取值为o;市场中厂商数量较少,.实力无明显优势取值为20;市场中厂商数量较多,但其中有几个厂商具有较明显的优势取值为60;市场中厂商数量众多,且有明显优势取值为100。
 
3.市场潜在竞争风险由以下三个因素决定:
①规模经济性:市场存在明显的规模经济取值为o;市场存在一定的规模经济取值为40;市场基本不具规模经济取值为100。
②投资额及转换费用:项目的投资额及转换费用高取值为0;项目的投资额及转换费用中等取值为40;项目的投资额及转换费用低取值为100。
③销售网络:产品的销售依赖固有的销售网络取值为0;产品的销售在一定程度上依赖固有的销售网络取值为40:产品的销售不依赖固有的销售网络取值为100。
 
(3)资金风险。
1.融资风险:项目的投资额低取值为0;项目的投资额中等取值为40;项目的投资额高取值为100。
2.流动资金风险:项目的流动资金低取值为o;项目的流动资金中等取值为40;项目的流动资金低取值为100。
 
(4)管理风险。
1.销售服务风险:已有销售网点和人员取值为0;除利用现有网点外,还需要建立一部分新销售服务网点取值为20,必须开辟与现有网点数相当的新网点和增加一部分人力投入取值为60;全部是新网点和新的销售服务人员取值为100。
2.质量管理风险:质保体系建立完善,实施全过程质量控制取值为0;质保体系建立不完善,大部分生产过程实施质量控制取值为40;质保体系尚待建立,只在个别环节实施质量控制取值为100。
3.技术开发风险:技术力量强,R&D投入高取值为o;技术力量较强,R&D投入较高,取值为40;技术力量一般,有一定R&D投入取值为60;技术力量弱,R&D投入少取值为100。

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